NVO — Novo Nordisk A/S

Qué hace. Novo Nordisk A/S (NYSE: NVO; Copenhague: NOVO B; sede en Novo Allé 1, Bagsværd, Dinamarca; director general Maziar Mike Doustdar desde el 7 de agosto de 2025, en la empresa desde 1992; presidente del consejo Lars Rebien Sørensen desde el 14 de noviembre de 2025; 68,794 empleados de tiempo completo al 31 de diciembre de 2025, contra 76,302 un año antes, después de una reestructura en la que salieron ~9,000 personas) nació en 1989 de la fusión de Nordisk Gentofte — que empezó a producir insulina en 1923, fundada por August Krogh, H.C. Hagedorn y A. Kongsted — y Novo Industri (1925). Vende en ~170 países y reporta dos segmentos: Obesidad y Diabetes (Wegovy, Ozempic, Rybelsus, insulinas) y Enfermedades Raras (hemofilia, hormona de crecimiento). En el primer semestre de 2026 atendió a 41.6 millones de personas con diabetes y a 4.9 millones con obesidad; Wegovy ya se vende en ~60 países. Su molécula central es la semaglutida, que imita a la hormona GLP-1: reduce el hambre y ayuda a controlar el azúcar en la sangre. Ventas ajustadas por marca entre abril y junio de 2026 (crecimiento sin efecto de monedas): Ozempic 31,375 millones de coronas (+5%), Wegovy inyectable 19,484 millones (+1%), Wegovy en pastilla 3,218 millones, Rybelsus / Ozempic en pastilla 5,228 millones (−4%), insulinas 12,941 millones (+6%) y enfermedades raras 4,907 millones (+6%). La semaglutida sumó 59,305 millones, ~76% del total. En 2025 Wegovy vendió 79,106 millones de coronas (+36%) y Ozempic 127,089 millones.

El ADR. Cada ADR equivale a 1 acción B (20-F de 2025: 'American Depositary Receipts, each representing one B Share'); depositario J.P. Morgan (JPMorgan Chase Bank, N.A.). Un ADR tiene los mismos votos que una acción B. El 2 de octubre de 2026 la acción B cerró en Copenhague en 248.75 coronas: a ~6.65 coronas por dólar ≈ $37.40, en línea con el ADR ($37.32 al cierre de ese día). Hay 4,460 millones de acciones A y B y la empresa tenía 50.6 millones en tesorería al 2 de octubre de 2026: ~4,409 millones en circulación × $36.94 ≈ $162,900 millones de capitalización. Novo Holdings A/S, propiedad de la Fundación Novo Nordisk, tenía al 8 de noviembre de 2024 el 28.05% del capital y el 77.28% de los votos; sus acciones A no se pueden vender mientras exista la Fundación, y el presidente de la Fundación (Lars Rebien Sørensen) preside también el consejo de Novo Nordisk.

Resultados (segundo trimestre de 2026, publicados el 4 de agosto de 2026). Ventas reportadas de 78,488 millones de coronas (+2% en coronas, +3% sin efecto de monedas); ajustadas, +6% y +7%, porque en el segundo trimestre de 2025 hubo un ingreso extraordinario de 2,600 millones por la liberación de una reserva del programa 340B de EE.UU. (descuentos obligatorios a hospitales que atienden a población de bajos recursos). Obesidad 23,152 millones (+16%); diabetes 50,429 millones (+3%); EE.UU. 40,869 millones (+4% ajustado) e internacional 37,619 millones (+10%). Utilidad de operación reportada de 27,061 millones (−16%), golpeada por 6,300 millones de cargos sin salida de efectivo por proyectos de investigación dados por perdidos (monlunabant, 4,000 millones); ajustada, 33,389 millones (+11%), con margen de 42.5%. Margen bruto de 78.2% contra 82.7% un año antes, por precios más bajos, ~3,000 millones de costos únicos por ajustar contratos de capacidad de fabricación y el tipo de cambio. Utilidad neta de 20,989 millones (−21%); ajustada, 27,421 millones (+5%). Utilidad por acción diluida de 4.75 coronas (−20%); ajustada, 6.18 (+5%). Semestre: ventas reportadas de 175,311 millones (+18% sin efecto de monedas, infladas por la liberación de 26,760 millones de la reserva 340B en el primer trimestre, sin efecto en efectivo); ajustadas, 148,551 millones (+2%); utilidad neta de 69,546 millones; utilidad por acción de 15.66 coronas; efectivo libre de 55,300 millones (+44%). Al tipo de cambio promedio del semestre (6.40 coronas por dólar), las ventas del trimestre equivalen a ~$12,300 millones y la utilidad de operación ajustada a ~$5,200 millones. Año 2025 (publicado el 3 de febrero de 2026): ventas de 309,064 millones (+10% sin efecto de monedas), utilidad neta de 102,434 millones (+1%) y utilidad por acción de 23.03 coronas (+2%).

Wegovy en pastilla. Lanzado en EE.UU. el 5 de enero de 2026; en el estudio OASIS 4 logró 16.6% de pérdida de peso promedio. Más de 265,000 recetas por semana en la semana al 17 de julio, ~2.9 millones en el trimestre y más de 5 millones desde el lanzamiento: según la empresa, 'el lanzamiento de mayor volumen de un GLP-1 en la historia de EE.UU.'. Se vende en más de 70,000 farmacias y en nueve plataformas de telemedicina, a $149–$299 al mes para quien paga de su bolsillo. Aprobado en la Unión Europea en julio de 2026 y lanzado en Emiratos Árabes Unidos (junio) y Reino Unido (julio). Wegovy HD (7.2 mg; hasta 20.7% de pérdida de peso en el estudio STEP UP) se lanzó en EE.UU. el 7 de abril de 2026. Medida por pacientes nuevos, la familia Wegovy sigue siendo la marca líder para obesidad en EE.UU.; las recetas semanales de Wegovy (inyección + pastilla) llegaron a ~575,000.

Lo que espera. 2026 (mejorado el 4 de agosto): ventas ajustadas de 0% a −6% sin efecto de monedas (antes −4% a −12%; la meta inicial del 3 de febrero era −5% a −13%) y utilidad de operación ajustada de 0% a −6%; efectivo libre de 45,000 a 55,000 millones de coronas; inversión en fábricas de ~55,000 millones. Supone precios más bajos (acuerdo de 'Nación Más Favorecida' con el gobierno de EE.UU., firmado en noviembre de 2025), competencia más intensa, menos cobertura de Medicaid y el vencimiento de patentes de semaglutida en algunos países. Desde el 1 de enero de 2027 bajará el precio de lista de Wegovy y Ozempic a $675 al mes (~50% y ~35% menos), con impacto en el efectivo de 2027. Día del Inversionista (Londres, 21 de septiembre de 2026), metas a 2030 que no son pronóstico formal: lanzar más de 5 medicamentos de ventas multimillonarias; más de 150,000 millones de coronas de ventas de su cartera de nuevos medicamentos en 2035 (ajustado por riesgo); atender a más de 60 millones de pacientes; multiplicar por 10 su capacidad de pastillas GLP-1 para obesidad; crecer en ingresos de 2026 a 2030 'en línea con sus pares' (Eli Lilly, AstraZeneca, J&J, AbbVie, Novartis, Roche, Merck, Pfizer, entre otros), con un margen operativo 'ampliamente estable' y un 'dividendo por acción atractivo'. La acción cayó ~8% ese día. El 23 de septiembre, Doustdar dijo estar abierto a considerar cotizar directamente en la Bolsa de Nueva York en lugar de usar el ADR, aunque aclaró que no lo está explorando activamente.

Dividendo y capital. Paga dos veces al año, en coronas por acción: dividendo final de 2025 de 7.95 coronas (aprobado en la asamblea del 26 de marzo de 2026; ~$1.275 por ADR según Yahoo) y dividendo intermedio de 2026 de 3.75 coronas (ex-dividendo del ADR el 17 de agosto y pago el 25 de agosto de 2026; ~$0.579 por ADR). Total por 2025: 11.70 coronas (+2.6% contra 11.40 de 2024), ~51% de la utilidad por acción de 2025 (23.03). A ~6.66 coronas por dólar, 11.70 coronas = ~$1.76 por ADR: ~4.8% sobre $36.94 (con los dólares que efectivamente se pagaron, $1.275 + $0.579 = $1.85, ~5.0%). El siguiente dividendo que le toca a quien compra a $36.94 es el final de 2026: el de 2025 se propuso con los resultados anuales del 3 de febrero de 2026 y se pagó después de la asamblea de marzo. Recompras: programa de hasta 15,000 millones de coronas en 12 meses a partir del 4 de febrero de 2026; al 2 de octubre había comprado 36.6 millones de acciones B por 10,247 millones de coronas (precio promedio de 279.95 coronas, arriba del cierre de 248.75 de ese día). En el primer semestre devolvió 41,200 millones de coronas (35,300 en dividendos y 5,900 en recompras). Calificación de su deuda: Aa3 (Moody's) y AA (S&P).

Impuestos. Dinamarca retiene 27% del dividendo a quien no vive en Dinamarca. Si tu país tiene tratado fiscal con Dinamarca, la tasa máxima baja — 15% para EE.UU., México, Canadá, Reino Unido, Chile y Argentina; 25% para Brasil e India (tabla de tratados de Clearstream) —, pero no es automático: se retiene 27% y después se pide al fisco danés la devolución de la diferencia, con documentos (para dueños de ADR en EE.UU.: formulario danés de reclamo, forma 6166 del IRS, prueba de propiedad del ADR y del dividendo cobrado), dentro de los tres años siguientes al pago; la información la da el depositario (JPMorgan Chase Bank, vía Globe Tax Services). Ojo: según el 20-F de 2025, a finales de 2025 el tribunal fiscal nacional de Dinamarca (Landsskatteretten) emitió un fallo que genera incertidumbre sobre si los dueños de ADR se consideran 'accionistas' para efectos fiscales daneses y, por lo tanto, si pueden pedir esa devolución. Cálculo nuestro sobre $36.94: ~4.8% bruto; ~3.5% neto con la retención de 27%; ~4.0% neto si se recupera la diferencia hasta 15%. Lo que pague cada inversionista en su país depende de sus reglas locales (muchos países permiten acreditar el impuesto extranjero). Dinamarca no cobra impuesto por la ganancia al vender el ADR a quien no vive ahí.

Acción. $36.94 de apertura (5 de octubre de 2026) en NYSE. Rango de 52 semanas del ADR: $35.12 (30 de marzo de 2026) a $64.16 (23 de enero de 2026): 42% abajo del máximo y 5% arriba del mínimo; en Copenhague, 224.25 a 409.95 coronas. Máximo histórico del ADR: $148.15 (25 de junio de 2024); el precio de compra está 75% abajo. Caídas de 2026: −14.6% el 3 de febrero (meta inicial de ventas a la baja), −16.4% el 23 de febrero (CagriSema contra Lilly), −8.8% el 31 de julio (falla del estudio ZEUS) y −8% el 21 de septiembre (metas a 2030). Entre el 30 de marzo y el 30 de julio subió de $35.29 a $51.61 (+46%) con el arranque de Wegovy en pastilla, y desde ahí cayó 28%. Utilidad por acción diluida de los últimos 12 meses: 26.20 coronas (15.66 del primer semestre de 2026 + 10.54 del segundo semestre de 2025) ≈ $3.93 por ADR: P/E ~9.4x, aunque incluye la liberación extraordinaria de 26,760 millones de la reserva 340B. Sobre lo que esperan los analistas (Yahoo, 8 analistas): 22.73 coronas para 2026 (~$3.41; ~10.8x) y 22.10 para 2027 (~$3.32; ~11.1x). Eli Lilly cotiza a ~24 veces su utilidad esperada y ~38 veces la de los últimos 12 meses (Yahoo). Consenso de 12 analistas con target (Yahoo): Hold, target promedio de $46.01 (rango $39.15–$61.95), +24.6% sobre el precio de compra; de 14 recomendaciones, 3 son compra, 10 mantener y 1 venta. Próximo reporte trimestral: 4 de noviembre de 2026.

La competencia y las patentes. Eli Lilly (tirzepatida: Mounjaro y Zepbound; pastilla Foundayo, lanzada en abril de 2026) tenía ~61% del mercado de medicinas para obesidad en el segundo trimestre de 2026, contra ~39% de Novo (Proactive, 21 de septiembre de 2026). CagriSema (cagrilintida + semaglutida), sometida a la FDA el 18 de diciembre de 2025, logró 23.0% de pérdida de peso contra 25.5% de la tirzepatida en el estudio REDEFINE 4 (84 semanas; 20.2% contra 23.6% contando a quienes dejaron el tratamiento) y no logró su objetivo principal de demostrar que no es inferior (anuncio del 23 de febrero de 2026). Patentes de la semaglutida: en EE.UU. la patente del compuesto vence en 2032 (20-F); en China, India y Brasil vencieron en 2026 — en China e India, el 20 de marzo —, y en India salieron versiones genéricas de Torrent, Alkem y otras casi de inmediato; en Canadá, Health Canada aprobó la versión genérica de Dr. Reddy's el 28 de abril de 2026, porque Novo dejó caducar su patente en 2019 al no pagar las cuotas de mantenimiento. En Europa, Sandoz pidió el 30 de junio de 2026 al Tribunal Unificado de Patentes anular la patente de la dosis de 1 mg para diabetes en 18 países; en EE.UU., Cipla pidió aprobación para un genérico de Ozempic y Novo la demandó. Novo, a su vez, demandó a Lilly el 21 de julio de 2026 por publicidad engañosa sobre la eficacia comparada de sus medicinas. Doustdar, el 21 de septiembre: 'Esta pérdida de exclusividad es lo que está en la mente de todos, y con razón'.

Riesgos. (1) Concentración y patentes: la semaglutida es ~76% de las ventas; patentes vencidas en China, India y Brasil, copia aprobada en Canadá y vencimiento en EE.UU. (52% de las ventas) en 2032. (2) Competencia: Lilly ~61% del mercado de obesidad contra ~39%; CagriSema perdió la comparación directa. (3) Precios en EE.UU.: acuerdo con el gobierno, precio de lista a $675 desde el 1 de enero de 2027 (Wegovy −~50%, Ozempic −~35%) y margen bruto de 78.2% contra 82.7%. (4) Investigación: falla de ZEUS (ziltivekimab) y 6,300 millones de coronas de cargos por proyectos en el segundo trimestre. (5) Ventas de 2026 esperadas entre 0% y −6% y metas a 2030 que decepcionaron. (6) Impuestos y moneda: dividendo en coronas, retención danesa de 27% e incertidumbre sobre la devolución para dueños de ADR. (7) Control de la Fundación Novo Nordisk (~77% de los votos). (8) Juicios: demandas colectivas en EE.UU. por un incidente de seguridad informática (comunicado del 11 de junio de 2026).

En el portafolio. Complementa a Eli Lilly (pick #134, 23 de julio de 2026, a $1,146.62): con las dos, el portafolio es dueño de las dos grandes de la obesidad — la que va ganando el mercado (Lilly, ~24 veces su utilidad esperada) y la castigada (Novo, ~11 veces y ~4.8% de dividendo). La tesis no es que Novo le gane a Lilly: es que a $36.94 el precio ya descuenta las patentes y la competencia, mientras la empresa sigue generando miles de millones de coronas de efectivo y repartiéndolos.